醫(yī)藥行業(yè)，迎來(lái)史無(wú)前例的巨變。

百濟(jì)神州市值超越恒瑞醫(yī)藥，成為國(guó)內(nèi)當(dāng)之無(wú)愧的“醫(yī)藥一哥”。

截至3月6日收盤，A股百濟(jì)神州的市值高達(dá)3238億元，比恒瑞醫(yī)藥市值（2968億）要高上270億元，為何百濟(jì)神州成為投資者眼中的香餑餑？又能否穩(wěn)坐高位呢？

百濟(jì)神州的成長(zhǎng)性、研發(fā)投入遠(yuǎn)超恒瑞醫(yī)藥，且規(guī)模已經(jīng)迎頭趕上，從這一點(diǎn)來(lái)看無(wú)愧于新一代“藥王”的美譽(yù)，不過(guò)，百濟(jì)神州高度分散的股權(quán)、虧損問(wèn)題仍需引起重視，這一點(diǎn)是比不上恒瑞醫(yī)藥的。

百濟(jì)神州規(guī)模飛躍

1970年，孫飄揚(yáng)在江蘇省創(chuàng)辦了恒瑞醫(yī)藥，于2000年登陸上交所，歷史頗為悠久，公司是一家專注研發(fā)、生產(chǎn)及推廣高品質(zhì)藥物的創(chuàng)新型國(guó)際化制藥企業(yè)，聚焦腫瘤、代謝和心血管疾病、免疫和呼吸系統(tǒng)疾病以及神經(jīng)科學(xué)等領(lǐng)域進(jìn)行新藥研發(fā)。

2011年，中科院外籍院士王曉東、美國(guó)精英創(chuàng)業(yè)者歐雷強(qiáng)在北京創(chuàng)辦了百濟(jì)神州，前者主管科研，后者負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)、管理，主攻腫瘤藥物的創(chuàng)新藥研發(fā)領(lǐng)域，因此公司的發(fā)展史可以稱之為融資史，2016年登陸納斯達(dá)克、2018年登陸港交所、2021年登陸了科創(chuàng)板。

據(jù)短平快解讀了解，老牌醫(yī)藥巨頭恒瑞醫(yī)藥與醫(yī)藥“新秀”百濟(jì)神州主攻方向有著根本性差異，前者選擇了“仿制+創(chuàng)新”齊頭并進(jìn)的模式，這也是國(guó)內(nèi)大部分藥企的選擇，而后者則選擇了“創(chuàng)新+全球化”模式。

因?yàn)閯?chuàng)新藥研發(fā)的特點(diǎn)是研發(fā)周期長(zhǎng)、成本高、失敗率高，這導(dǎo)致百濟(jì)神州自成立以來(lái)就一直在瘋狂尋求融資，直至今日仍沒(méi)有看到停止的跡象。

產(chǎn)品方面，恒瑞醫(yī)藥抗腫瘤產(chǎn)品包括硫培非格司亭注射液、馬來(lái)酸吡咯替尼片、注射用卡瑞利珠單抗；血液/抗腫瘤產(chǎn)品海曲泊帕乙醇胺片；造影產(chǎn)品碘佛醇注射液；鎮(zhèn)痛麻醉產(chǎn)品酒石酸布托啡諾注射液。

截至去年中報(bào)，公司已有14款自研創(chuàng)新藥、2款合作引進(jìn)創(chuàng)新藥在國(guó)內(nèi)獲批上市。

百濟(jì)神州目前共有百悅澤®（澤布替尼膠囊）、百澤安®（替雷利珠單抗注射液）、百匯澤®（帕米帕利）三種自主研發(fā)的抗腫瘤藥物產(chǎn)品，這也是公司收入的主要來(lái)源。

從產(chǎn)品種類、數(shù)量來(lái)看，恒瑞醫(yī)藥完勝，不過(guò)，兵在精而不在多，對(duì)于企業(yè)產(chǎn)品而言同樣適用。

業(yè)績(jī)方面，2020年至去年前三季度，恒瑞醫(yī)藥的營(yíng)業(yè)收入分別為277.35億元、259.06億元、212.75億元、228.2億元、201.89億元，同比分別變動(dòng)19%、-7%、-18%、7%、19%。

歷經(jīng)連續(xù)兩年下滑后，收入終于重新回歸增長(zhǎng)軌道，距離巔峰仍有不小的差距。

同期百濟(jì)神州的收入增長(zhǎng)迅猛，分別為21.2億元、75.89億元、95.66億元、174.23億元、191.36億元，同比分別增長(zhǎng)-28%、258%、26%、82%、48.63%。2024年全年為272.14億元，同比增長(zhǎng)56%，五年間累計(jì)增長(zhǎng)近12倍，期末更是逼近恒瑞醫(yī)藥峰值，漲勢(shì)之猛可見(jiàn)一斑。

收入從數(shù)億元再到突破270億元，恒瑞醫(yī)藥耗時(shí)20多年，反觀百濟(jì)神州成立至今也不過(guò)14年，后者的可能性遠(yuǎn)非前者可比，預(yù)估兩家企業(yè)2024年收入體量大體相當(dāng)。

投資者喜歡投資高成長(zhǎng)性的企業(yè)，顯然百濟(jì)神州符合該要求，這也是其備受青睞，市值能夠反超恒瑞醫(yī)藥的關(guān)鍵。

各有強(qiáng)項(xiàng)

研發(fā)投入方面，2021年至去年前三季度，恒瑞醫(yī)藥的研發(fā)費(fèi)用分別為59.43億元、48.87億元、49.54億元、45.49億元，總體呈現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì)，費(fèi)用率分別為22.94%、22.97%、21.71%、22.53%。

同期百濟(jì)神州的研發(fā)費(fèi)用分別為95.38億元、111.52億元、128.13億元、101.66億元，呈現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)，費(fèi)用率分別125.69%、116.58%、73.54%、53.13%。

據(jù)短平快解讀統(tǒng)計(jì)，恒瑞醫(yī)藥上述研發(fā)費(fèi)用合計(jì)約203億元，而百濟(jì)神州的投入金額約437億元，兩者相差一倍有余，約234億元，由此可見(jiàn)后者研發(fā)投入的含金量。

2021年至2023年，恒瑞醫(yī)藥的研發(fā)人員分別為5478人、5015人、5110人，總體有所下滑，占總?cè)藬?shù)比例分別為22.4%、24.3%、26.1%。

從學(xué)歷來(lái)看，公司2023年的博士研究生、碩士研究生、本科生、專科及以下分別為577人、2395人、1857人、276人，占研發(fā)人員比例分別為11%、47%、36%、5%。

同期百濟(jì)神州的研發(fā)人員分別為2949人、3315人、3744人，呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，占總員工的比例分別為36.7%、36%、35.7.

從學(xué)歷看，公司2023年博士研究生、碩士研究生、本科及以下分別為764人、1601人、1379人，占研發(fā)人員比例分別為20%、43%、37%。

雖然百濟(jì)神州的研發(fā)人員數(shù)量不及恒瑞醫(yī)藥，但質(zhì)量卻是要比后者要強(qiáng)上許多，這或許與公司高度重視科研人才有關(guān)，2023年研發(fā)人員薪酬合計(jì)30.97億元，平均薪酬高達(dá)82.72萬(wàn)元，而同期恒瑞醫(yī)藥研發(fā)費(fèi)用中的人員人工費(fèi)用為18.16億元，平均薪酬35.53億元，不及前者的一半，差距較大。

薪資的巨大落差，無(wú)疑會(huì)讓百濟(jì)神州吸引更多優(yōu)秀人才加盟，形成強(qiáng)大的科研團(tuán)隊(duì)，為公司筑起牢不可破的護(hù)城河。

高強(qiáng)度研發(fā)投入、龐大的研發(fā)隊(duì)伍為兩家公司帶來(lái)了數(shù)量眾多的專利，截至去年6月，恒瑞醫(yī)藥，累計(jì)申請(qǐng)發(fā)明專利2527個(gè)，PCT專利691個(gè)，擁有國(guó)內(nèi)有效授權(quán)發(fā)明專利585個(gè)，歐美日等國(guó)外授權(quán)專利705個(gè)；

百濟(jì)神州的專利為266個(gè)，其中發(fā)明專利262個(gè)包括美國(guó)發(fā)明專利55個(gè)、中國(guó)發(fā)明專利50個(gè)、日本發(fā)明專利18個(gè)、歐洲發(fā)明專利13個(gè)及其他國(guó)家或地區(qū)的發(fā)明專利126個(gè)。

細(xì)分來(lái)看，恒瑞醫(yī)藥的專利覆蓋新藥化合物、蛋白分子結(jié)構(gòu)、制備工藝、用途、制劑配方等，較為廣泛，而百濟(jì)神州的專利基本都與抗腫瘤相關(guān)，較為聚焦。

利潤(rùn)方面，2020年至去年前三季度，恒瑞醫(yī)藥實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別為63.28億元、45.3億元、39.06億元、43.02億元、46.2億元，經(jīng)歷了下滑又上升的過(guò)程，同比分別增長(zhǎng)19%、-28%、-14%、10%、33%。

同期百濟(jì)神州的歸母凈利潤(rùn)均為虧損，分別大虧113.84億元、97.48億元、136.42億元、67.16億元、36.87億元，虧損逐年收窄。2024年全年虧損49.78億元，同比大幅減虧26%，總體向好。

高強(qiáng)度的研發(fā)投入是導(dǎo)致百濟(jì)神州虧損的根源，實(shí)際上公司的毛利率并不低，2023年及去年三季度分別高達(dá)84.57%、83.94%，而恒瑞醫(yī)藥的毛利率分別為84.55%、85.97%，比前者還要略高一些。

從財(cái)務(wù)健康角度來(lái)看，恒瑞醫(yī)藥的優(yōu)勢(shì)盡顯無(wú)疑，去年三季末的資產(chǎn)負(fù)債率僅8.29%，擁有總現(xiàn)金（貨幣資金、交易性金融資產(chǎn)）229.05億元，無(wú)有息負(fù)債，這意味賺多少錢都會(huì)進(jìn)入公司口袋。

作為對(duì)比，同期百濟(jì)神州的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)40.84%，擁有總現(xiàn)金流190.38億元，不過(guò)公司的短期借款、一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債、長(zhǎng)期借款合計(jì)約82億元，利息費(fèi)用高達(dá)1.21億元，這點(diǎn)與恒瑞醫(yī)藥是沒(méi)法比的。

雖然百濟(jì)神州虧損收窄，但仍處于虧損中，190億元的現(xiàn)金流扣除相關(guān)長(zhǎng)短債后，能夠支撐公司正常經(jīng)營(yíng)約2-4年左右，若是遲遲不能盈利，則需要進(jìn)一步尋求外界融資了。

相比較于盈利，百濟(jì)神州更需要重視的是股權(quán)問(wèn)題，截至去年12月2日，前四大股東的持股比例分別為17.82%、10.04%、9.05%、7.85%，沒(méi)有控股股東，也沒(méi)有實(shí)際控制人，這是頻繁融資的后遺癥。

雖然恒瑞醫(yī)藥財(cái)務(wù)十分穩(wěn)健，但在回報(bào)股東方面有待加強(qiáng)，縱觀其上市以來(lái)，歷年的股利支付率沒(méi)有超過(guò)30%，2010年至2017的股利支付率在9%-13%之間，近年來(lái)業(yè)績(jī)下滑之際，公司反而提高了分紅力度，2021年至2023年的股利支付率分別為22.53%、26.11%、29.61%，上市以來(lái)累計(jì)派現(xiàn)80.29億元。

總體來(lái)講，百濟(jì)神州擁有無(wú)與倫比的成長(zhǎng)性，不過(guò)高度分散的股權(quán)以及盈利問(wèn)題是需要重點(diǎn)關(guān)注的，而恒瑞醫(yī)藥成長(zhǎng)性雖不如百濟(jì)神州，但勝在財(cái)務(wù)健康，希冀在市值被超越之際，能進(jìn)一步加大回報(bào)股東的力度。

（短平快解讀-原創(chuàng)作品，未經(jīng)許可，請(qǐng)勿轉(zhuǎn)載！PS若稿件侵權(quán)或數(shù)據(jù)有誤，請(qǐng)及時(shí)聯(lián)系修正）

       原文標(biāo)題 : 百濟(jì)神州超越恒瑞醫(yī)藥，成為新一代“藥王”