文 / 七公

過去三年，各行各業(yè)均被“黑天鵝”籠罩。但凡事不能一概而論，“黑天鵝”雖然對(duì)大部分行業(yè)是利空的，卻也讓小部分行業(yè)嘗到了“甜頭”。

顯然，諸如華大智造、聯(lián)影醫(yī)療、魚躍醫(yī)療、華北股份等公司，都是上一輪“不可抗力”的受益者。

其中，華大智造（MGI）在2020-2022年，營收從27.8億元增長至42.31億元，年均復(fù)合增速達(dá)15.03%；歸母凈利潤從2.61億元增長至20.26億元，年均復(fù)合增速達(dá)98%。

但隨著“黑天鵝”遠(yuǎn)去，短期利好消退，投資者難免滋生焦慮，并思慮一個(gè)問題：華大智造可持續(xù)的成長力從哪里找？

事實(shí)上，根植于客觀的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，深挖華大智造的“護(hù)城河”和“攀云梯”，答案已然清晰。

01

回歸常態(tài)后主業(yè)依然“任性”

對(duì)IVD（體外診斷）企業(yè)來說，2023年無疑是變局之年，行業(yè)在經(jīng)過三年的極速躍升后，回歸到常態(tài)化的穩(wěn)健狀態(tài)，業(yè)內(nèi)選手也都面臨著整裝再出發(fā)的考驗(yàn)。

基因測(cè)序儀龍頭——華大智造在本期交出的這份“成績(jī)單”，既暗藏玄機(jī)，又有幾份“任性”。

2023年前三季度，受市場(chǎng)需求變化導(dǎo)致實(shí)驗(yàn)室自動(dòng)化業(yè)務(wù)和新業(yè)務(wù)銷售下降影響，華大智造實(shí)現(xiàn)總營收22.04億元，同比雖然下滑33.01%，但卻是疫情前2019年全年?duì)I收的2倍。

看到這里，或許很多人覺得華大智造的指標(biāo)不夠出色，但真相總是藏在細(xì)節(jié)里，單拎Q1、Q2、Q3出來，情況又大不一樣。

今年二季度，華大智造實(shí)現(xiàn)營收8.24億元，環(huán)比一季度的6.19億元增長33%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤和扣非凈利潤分別為5179萬元、2948萬元，環(huán)比一季度大幅增長135%、118%，都扭虧為盈。

一季度因?yàn)槭袌?chǎng)突然轉(zhuǎn)向，以及上年同期高基數(shù)，大量IVD企業(yè)還處在倉促調(diào)整和適應(yīng)期，出現(xiàn)業(yè)績(jī)“下蹲”并不意外，有人甚至因?yàn)闆]系緊安全帶被驟然減速的列車甩出軌道，而到二季度，則是驗(yàn)證各家真實(shí)力和強(qiáng)耐力的時(shí)候。

華大智造的Q2，營收環(huán)增33%、歸母凈利潤環(huán)增135%、扣非凈利潤環(huán)增118%，說明其已調(diào)試完功能和節(jié)奏，正以肉眼可見的速度復(fù)興、騰起。

事實(shí)上，經(jīng)過Q1的下蹲，Q2的騰起，Q3華大智造的各項(xiàng)指標(biāo)已趨于穩(wěn)定。

反饋到資本市場(chǎng)，我們看到近一個(gè)月華大智造的股價(jià)明顯反彈，漲幅近30%。

接著拆解營收結(jié)構(gòu)。

2023年前三季度，華大智造的主營業(yè)務(wù)，基因測(cè)序儀業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入17.29億元，同比增長31.47%，占總營收比重為78.45%，且海內(nèi)外四大區(qū)域，中國大陸及港澳臺(tái)區(qū)、亞太區(qū)、歐非區(qū)、美洲區(qū)全線增長。

探幽索隱，主要有兩股力量：新增裝機(jī)銷售超過640臺(tái)，拉動(dòng)設(shè)備收入同比增長15.63%至6.71億元，占基因測(cè)序儀業(yè)務(wù)收入的41.8%；配套試劑耗材實(shí)現(xiàn)收入10.26億元，同比增長3412%，占基因測(cè)序儀業(yè)務(wù)收入的58.53%。

值得一提的是，華大智造測(cè)序試劑耗材占比從2019年的23.71%提升至2020年的59.51%，其后便一直穩(wěn)定在55-60%之間，對(duì)比illumina約60-70%的水平，雙方已十分接近。

不難洞悉，華大智造在提供測(cè)序儀的同時(shí)，正通過測(cè)序試劑耗材的銷售產(chǎn)生源源不斷的收入，加速其向“賣鏟人”轉(zhuǎn)變，類似英偉達(dá)、高通、博世在產(chǎn)業(yè)鏈扮演的角色。

拉長時(shí)間軸，除開2020年疫情的負(fù)向沖擊，其基因測(cè)序儀業(yè)務(wù)一直穩(wěn)步上揚(yáng)，2023年前三季度17.29億元的體量，相當(dāng)于2022年該板塊的98.35%，全年創(chuàng)新高幾無懸念。

作為創(chuàng)收創(chuàng)利的中樞，基本盤的壓艙石，這正是華大智造不為外力左右，穿越周期，韌性生長的底氣所在。

再把視線放大，將華大智造與PacBio、ONT、Illumina等頭部同業(yè)互為鏡像。由于這幾家公司的三季報(bào)尚未全部出爐，我們暫以H1數(shù)據(jù)為基準(zhǔn)。

2023年上半年，PacBio總營收8647萬美元，折合人民幣約6.31億元，ONT核心測(cè)序儀業(yè)務(wù)收入約為8600萬英鎊，折合人民幣約7.81，華大智造遙遙領(lǐng)先。

繼續(xù)用Illumina VS華大智造。2023年一季度，前者中國區(qū)營收下滑28%，而后者中國區(qū)測(cè)序儀營收增長26%；第二季度，前者中國區(qū)營收再度下滑3%，總營收環(huán)比增速僅為8%，凈利潤更是巨虧2.34億美元，后者則全面轉(zhuǎn)正。

偏樂觀地看待，若保持這一趨勢(shì)，華大智造有望改寫全球測(cè)序市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)格局。

甭管是與自己縱向角力，亦或是與同行橫向較量，華大智造的表現(xiàn)都足夠硬氣。

不過，數(shù)據(jù)只是表象，投資者更想知道的是華大智造背后的支撐是什么。

高科技企業(yè)，首當(dāng)其沖的自然是技術(shù)。

2023年前三季度，華大智造研發(fā)支出6.42億元，同比增長22.24%，研發(fā)費(fèi)用率高達(dá)29.14%，基本和Illumina持平。

報(bào)告期內(nèi)，公司取得境內(nèi)外有效專利736項(xiàng)，形成了“DNBSEQ 測(cè)序技術(shù)”、“規(guī)則陣列芯片技術(shù)”、“測(cè)序儀光機(jī)電系統(tǒng)技術(shù)”等源頭性技術(shù)，以及多項(xiàng)“關(guān)鍵文庫制備技術(shù)”和新型生命數(shù)字化技術(shù)，全球范圍內(nèi)新增醫(yī)療器械注冊(cè)及備案憑證 55 項(xiàng)。

9月11日，華大智造宣布發(fā)起“DCS Lab 2023科研賦能計(jì)劃”，面向全球，旨在支持10座DCS Lab組學(xué)高水準(zhǔn)實(shí)驗(yàn)室落地，聚焦三大前沿領(lǐng)域的研究：大人群基因組學(xué)、單細(xì)胞組學(xué)、時(shí)空組學(xué)。

DCS Lab組學(xué)前沿實(shí)驗(yàn)室（示意圖）

秉持高研發(fā)投入和自主創(chuàng)新理念，華大智造正不斷延展商業(yè)化版圖，迄今已布局基因測(cè)序相關(guān)的所有重點(diǎn)產(chǎn)品，包括測(cè)序儀、自動(dòng)化設(shè)備、細(xì)胞組學(xué)、時(shí)空組學(xué)、BIT系統(tǒng)、樣本存儲(chǔ)、智慧實(shí)驗(yàn)室等。

這意味著，多場(chǎng)景覆蓋，多維度防御，多通道互補(bǔ)的組合矩陣，華大智造不僅強(qiáng)化抗風(fēng)險(xiǎn)能力，牢筑“護(hù)城河”，且打開更多盈利窗口。

此外，于銷售層面，新引入超30多家渠道合作伙伴，擴(kuò)大朋友圈；搭建遍及全球的銷售網(wǎng)絡(luò)，加速產(chǎn)業(yè)生態(tài)化建設(shè)，比如攜手西班牙SistemasGenomicos、瑞士litheaGenomics、美國Invivoscribe、臻和科技等公司，共同推動(dòng)生命科學(xué)行業(yè)的發(fā)展，又為華大智造贏得更多、更大的市場(chǎng)增量。

02

持續(xù)成長力來自哪？

資本市場(chǎng)有句話一語中的：投資的本質(zhì)是預(yù)期藝術(shù)�；卮鸬谋闶潜疚拈_頭的問題：可持續(xù)的成長力哪里找？

回到華大智造，我們先看市場(chǎng)空間。

基因測(cè)序賽道的長坡厚雪，已無需贅言，那是趨勢(shì)的動(dòng)能+馬拉松的路徑（長度）+馬里亞納海溝（深度），集合塑造的高景氣和想象力。

華大智造則占據(jù)了全球+中國的“上風(fēng)口”，屬于雙輪驅(qū)動(dòng)。

早自2017年起，華大智造就啟動(dòng)了出海征程，目前已具備亞太、歐盟、北美及中亞地區(qū)等多個(gè)主要市場(chǎng)的準(zhǔn)入資格，在全球建有7個(gè)包含研發(fā)、生產(chǎn)和營銷功能的綜合性基地，9個(gè)客戶體驗(yàn)中心，以及本土化銷售團(tuán)隊(duì)和營銷服務(wù)團(tuán)隊(duì)，累計(jì)服務(wù)超過 2600家客戶。

體現(xiàn)到數(shù)據(jù)上，于2019年-2022年，華大智造境外收入占比已從9.34%擴(kuò)大至36.18%，同期，歐非區(qū)、亞太區(qū)、美洲區(qū)分別占比16.33%、12.58%、6.70%。

隨著與Illumina就美國境內(nèi)的所有未決訴訟達(dá)成和解，以及斬獲更多新申請(qǐng)專利、軟件著作權(quán)，NMPA、CE、CB、NRTL、EAC 等認(rèn)證，將迎來銷量井噴，加速國際化進(jìn)程。

國內(nèi)市場(chǎng)，生物制藥和生命科學(xué)等各類鼓勵(lì)政策密集出臺(tái)，疊加國產(chǎn)替代浪潮，推動(dòng)基因測(cè)序行業(yè)“水大魚大”。

上個(gè)月，財(cái)政部、商務(wù)部、稅務(wù)總局3部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于研發(fā)機(jī)構(gòu)采購設(shè)備增值稅政策的公告》，明確對(duì)內(nèi)資研發(fā)機(jī)構(gòu)和外資研發(fā)中心采購等國產(chǎn)設(shè)備全額退還增值稅，涵蓋國產(chǎn)醫(yī)療器械，且著重強(qiáng)調(diào)應(yīng)當(dāng)采購本國產(chǎn)品，把政府采購中限制國產(chǎn)設(shè)備采購、違規(guī)采購進(jìn)口等行為，納入負(fù)面清單。

遵循商業(yè)演進(jìn)規(guī)律和普遍的經(jīng)濟(jì)法則，華大智造身為全球唯二、中國唯一，產(chǎn)品能夠覆蓋高中低不同通量的域內(nèi)玩家，將在先發(fā)優(yōu)勢(shì)、技術(shù)優(yōu)勢(shì)、規(guī)模優(yōu)勢(shì)、資金優(yōu)勢(shì)、格局優(yōu)勢(shì)的加持下，不斷催化強(qiáng)者恒強(qiáng)的“馬太效應(yīng)”。

數(shù)據(jù)顯示，2022 年，公司在中國基因測(cè)序儀市場(chǎng)享有39%的份額，位列第一。

進(jìn)一步地，我們?cè)賮硖骄咳A大智造面向未來的“攀云梯”。

一方面，憑借在全鏈條上密集落子，逐步實(shí)現(xiàn)核心原材料（測(cè)序酶、dNTP、染料及抗體等）與元器件自產(chǎn)自供，精準(zhǔn)降本增效。

今年上半年，華大智造青島基地共實(shí)現(xiàn)12種測(cè)序蛋白的量產(chǎn)供應(yīng)，累計(jì)交付測(cè)序蛋白超609L，覆蓋測(cè)序儀MGISEQ-200、MGISEQ-2000、DNBSEQ-T7、DNBSEQ-G99、DNBSEQ-T10×4等多款測(cè)序平臺(tái)；其武漢基地dNTP產(chǎn)線已完成投產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)19種dNTP產(chǎn)品的自產(chǎn)自供，年產(chǎn)能可達(dá)800L以上。公司在測(cè)序儀、測(cè)序試劑等方面已實(shí)現(xiàn)部分高價(jià)值原材料的國產(chǎn)化，加固成本壁壘。

另一方面，顛覆式+階梯式創(chuàng)新，兼顧原創(chuàng)性和適應(yīng)性，既快速更新、迭代產(chǎn)品線，搶占用戶心智，又挖掘新增長點(diǎn)。

典型如中小通量測(cè)序儀中的“速度王者”DNBSEQ-G99，于9月6日被準(zhǔn)許在國內(nèi)市場(chǎng)應(yīng)用于臨床方向多種DNA和RNA基因檢測(cè)應(yīng)用需求，且已獲得歐盟、澳洲、新加坡、日本、泰國、英國、印尼醫(yī)療器械注冊(cè)認(rèn)證；再如，新一代小型化基因測(cè)序儀DNBSEQ-E25，專門針對(duì)高海拔場(chǎng)地、現(xiàn)場(chǎng)檢驗(yàn)、野外科考等場(chǎng)景需求，添補(bǔ)了常規(guī)基因測(cè)序儀無法滿足的空缺。

DNBSEQ-G99

除此之外，圍繞生命數(shù)字化，華大智造還進(jìn)行了全方位、立體化的籌劃、編排，以細(xì)胞組學(xué)技術(shù)平臺(tái)、BIT產(chǎn)品、超聲影像平臺(tái)、超低溫自動(dòng)化生物樣本庫等產(chǎn)品為重點(diǎn)，貫通醫(yī)聯(lián)體建設(shè)、5G智慧醫(yī)療銷售和智惠實(shí)驗(yàn)室等領(lǐng)域，逐步構(gòu)建起從基因到個(gè)體層面的全譜系的技術(shù)和生態(tài)儲(chǔ)備。

以上種種，無疑都是華大智造持續(xù)成長、持續(xù)向上的原力和動(dòng)力。

而基于對(duì)后續(xù)發(fā)展的信心，華大智造在近日發(fā)布了股份回購計(jì)劃，擬以不低于2.5億元，不超過5億元的金額，回購至少200萬股，回購價(jià)格不超過125元/股。昨日晚間，公司宣布通過集中競(jìng)價(jià)交易方式回購股份約170315股，占公司總股本的比例為0.041%，支付的資金總額為人民幣1379.46萬元。有業(yè)內(nèi)人士表示，在前期醫(yī)藥行業(yè)政策與市場(chǎng)等因素疊加影響下，資本市場(chǎng)醫(yī)療器械板塊景氣度待提升，公司回購舉措或?qū)⑻嵴裢顿Y者信心。

小結(jié)下來，β與α共振，無論是時(shí)代賜予的宏觀收益，還是個(gè)體內(nèi)涵的微觀收益，都足夠豐厚。就這樣的企業(yè)，用沃倫﹒巴菲特的話來說，價(jià)格圍繞價(jià)值波動(dòng)，好公司遲早會(huì)兌現(xiàn)邏輯。

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       原文標(biāo)題 : 華大智造的「護(hù)城河」與「攀云梯」